文章摘要： 胡宇：我們預(yù)計(jì)，房地產(chǎn)調(diào)控會(huì)在銀行治理結(jié)束之后加碼。但與次貸危機(jī)之后美國政府采取的措施相比，我國治理房地產(chǎn)泡沫的舉措要更具前瞻性、針對(duì)性。胡宇：對(duì)銀行股而言，在融資潮沒有結(jié)束前，在潛在不良資產(chǎn)上升帶來的業(yè)績(jī)壓力沒有完全釋放前，在信貸資產(chǎn)與地方融資平臺(tái)的瓜葛沒有梳理干凈前，投資者都可以采取觀望態(tài)度。

　　文章摘要： 胡宇：我們預(yù)計(jì)，房地產(chǎn)調(diào)控會(huì)在銀行治理結(jié)束之后加碼。從政策調(diào)控的方向來看，高房?jī)r(jià)仍是眾矢之的。但與次貸危機(jī)之后美國政府采取的措施相比，我國治理房地產(chǎn)泡沫的舉措要更具前瞻性、針對(duì)性。

　　華林證券研究中心副主任 胡宇

　　中國證券報(bào)記者：上證綜指近期屢攻2700點(diǎn)不下，2700點(diǎn)似乎成了一道難以逾越的坎，您認(rèn)為主要原因在哪里，有哪些主要因素制約了大盤的上漲？

　　胡宇：短期市場(chǎng)目前處于上下兩難的境地，但中長(zhǎng)期看，存在估值、供給及技術(shù)“三殺”的可能，具體而言：首先是估值壓力，估值的壓力并不僅僅體現(xiàn)在中小板、創(chuàng)業(yè)板，也體現(xiàn)在權(quán)重指標(biāo)股的估值并非有吸引力。

　　盡管相對(duì)小盤股而言，大盤股有相對(duì)低估的優(yōu)勢(shì)，但由于市值過大，缺乏想象力。以銀行股為例，不可否認(rèn)中期業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)明顯，但股價(jià)卻沒有表現(xiàn)。這說明市場(chǎng)對(duì)銀行業(yè)績(jī)未來的增長(zhǎng)缺乏信心，在普遍擔(dān)憂的問題沒有解決之前，上市銀行優(yōu)異的業(yè)績(jī)是否具有成長(zhǎng)性和穩(wěn)定性，各方仍在等待和觀望。

　　其次是供給壓力，隨著宏觀主動(dòng)調(diào)控的開展，加大直接融資壓力勢(shì)在必行。無論是金融股緊鑼密鼓的融資，還是地方融資平臺(tái)的清理都意味著權(quán)重股供給的急速擴(kuò)大。因此，在股票供給加大的情況下，若投資品的估值仍然缺乏吸引力，那么，無論是金融資本還是產(chǎn)業(yè)資本都將面臨估值中樞繼續(xù)下行的風(fēng)險(xiǎn)。而且，從技術(shù)層面而言，趨勢(shì)投資者不會(huì)在下降通道內(nèi)選擇正面進(jìn)攻，往往市場(chǎng)趨勢(shì)的逆轉(zhuǎn)需要充分的時(shí)間，因此，本輪熊市調(diào)整恐怕不會(huì)在2010年結(jié)束。

　　中國證券報(bào)記者：本周房地產(chǎn)二輪調(diào)控的風(fēng)聲再起，部分銀行停發(fā)了本月房地產(chǎn)按揭貸款，您認(rèn)為下半年房地產(chǎn)調(diào)控是否還會(huì)加碼？房地產(chǎn)市場(chǎng)是否會(huì)出現(xiàn)價(jià)格下跌？

　　胡宇：我們預(yù)計(jì)，房地產(chǎn)調(diào)控會(huì)在銀行治理結(jié)束之后加碼。從政策調(diào)控的方向來看，高房?jī)r(jià)仍是眾矢之的。但與次貸危機(jī)之后美國政府采取的措施相比，我國治理房地產(chǎn)泡沫的舉措要更具前瞻性、針對(duì)性。

　　針對(duì)當(dāng)前與房地產(chǎn)相關(guān)的潛在市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，監(jiān)管層已出臺(tái)一系列措施，包括通過加快對(duì)地方融資平臺(tái)等與房地產(chǎn)有關(guān)貸款的清理工作，弄清銀行資產(chǎn)負(fù)債表的真實(shí)狀況，促使銀行開啟上市融資及再融資等方式來充實(shí)資本金，從而確保在宏觀主動(dòng)調(diào)控之后房?jī)r(jià)即使出現(xiàn)大幅下跌（比如跌幅超過50%），也不會(huì)危及金融體系安全。

　　因此，對(duì)比中美兩國的經(jīng)驗(yàn)，相比次貸危機(jī)發(fā)生后再去被動(dòng)式拯救金融機(jī)構(gòu)，當(dāng)前中國針對(duì)房地產(chǎn)及銀行業(yè)的治理措施更有前瞻性和針對(duì)性。預(yù)計(jì)在銀行資本金達(dá)到政策的嚴(yán)格要求之后，針對(duì)房地產(chǎn)的實(shí)質(zhì)性調(diào)控政策有望出臺(tái)，比如房產(chǎn)稅。因此，無論未來房?jī)r(jià)是否漲跌，對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)而言，暴利行業(yè)將成為歷史，行業(yè)普遍業(yè)績(jī)難超預(yù)期將成為事實(shí)。而對(duì)于房地產(chǎn)股，很難有系統(tǒng)性行情。

　　中國證券報(bào)記者：在此輪反彈中，房地產(chǎn)股一度出現(xiàn)活躍，但估值較低的銀行股表現(xiàn)明顯落后于大盤，你認(rèn)為主要原因是什么？你怎么看下半年銀行股的投資機(jī)會(huì)？

　　胡宇：對(duì)銀行股而言，在融資潮沒有結(jié)束前，在潛在不良資產(chǎn)上升帶來的業(yè)績(jī)壓力沒有完全釋放前，在信貸資產(chǎn)與地方融資平臺(tái)的瓜葛沒有梳理干凈前，投資者都可以采取觀望態(tài)度。

　　我們預(yù)計(jì)，在未來相當(dāng)長(zhǎng)的一段時(shí)間，資本市場(chǎng)融資結(jié)構(gòu)要出現(xiàn)大幅轉(zhuǎn)向，即由以前過度依賴銀行間接融資的融資結(jié)構(gòu)而轉(zhuǎn)為充分發(fā)揮資本市場(chǎng)直接融資作用的融資方式，從而化解各地由于過度依賴銀行融資方式導(dǎo)致銀行不良資產(chǎn)大幅上升帶來的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)然，銀行治理結(jié)構(gòu)及盈利模式的提升才是改善經(jīng)營管理水平，提升操作風(fēng)險(xiǎn)管理的主要途徑，而上市融資恐怕是目前中國提升公司治理水平最為直接的解決方式。如果僅僅依賴于政策扶持帶來的壟斷性利差收入增長(zhǎng)，這種盈利模式并不具有穩(wěn)定性和可持續(xù)性。加之當(dāng)前銀行股估值看似合理，考慮到潛在不良資產(chǎn)帶來撥備上升及凈資本損失的可能，盡管當(dāng)前銀行業(yè)普遍業(yè)績(jī)良好，但低估值的市盈率亦缺少可信度，因此，投資者仍處于觀望狀態(tài)。

　　如果以上邏輯成立的話，那么，隨著銀行股不斷融資上市的加速，資本市場(chǎng)供大于求的格局將不會(huì)那么輕易改變，這一點(diǎn)在當(dāng)前貨幣政策難以大幅放松的前提下，尤其顯得重要；而在供大于求的狀態(tài)下最有可能的結(jié)果是，銀行股仍將維持弱勢(shì)整理格局。